内资重逻辑,看趋势。以2014年以来A股的牛熊周期为例,2014年7月-2015年6月的牛市,源于货币宽松和金融创新加杠杆。股票型基金规模从2014年年中的3381亿元上升到2015年年中的10493亿元,仓位也提高了5个百分点。散户每周增加数量一度达到164万人,为历年统计以来的最大值。与之相反,外资在2015年上半年资金净流入仅为1124.9亿元。
外资重数据,看基本面。2016年以来,市场环境发生变化,宏微观基本面好转,外资流入加快,陆股通北上资金从2016年以来整体上不断增加,资金净流入在2018年4月、5月、6月增加尤为明显,5月陆股通北上资金创下开通陆港通以来的新高。而内资却在不断缩减。对比2015年上半年和2018年上半年内外资投资者表现可见内资重逻辑看趋势,外资重数据看基本面。
投资风格上,外资偏价值,且比内资更稳定。首先,外资机构投资者和中资一样,非常重视价值股的投资。以最新的数据为例,代表外资的QFII,2018年一季度持股中主板股票占总持股市值的比重为69%,陆股通北上资金截至2018年6月的持股中主板股票占总持股市值的比重为81%,代表内资的偏股型公募基金2018年一季度持股中主板股票占总持股市值的比重为63%,保险公司持股中这一比例为95%,可见内外资对价值股都非常重视。然而,内资对价值股的坚守不如外资坚定。以2012年至今,沪深300指数点位与创业板指数点位的比值作为风格切换的跟踪指标,将该指标与QFII和公募基金针对沪深300成份股的持仓市值占比进行对比,可以发现公募基金历年沪深300成份股的持股市值占比波动较大,2012年初为80%,2013年和2015年市场风格切换为成长后,沪深300成份股持股市值占比下降到最低的30%,2016年初至2018年初,价值股风格占优时公募基金持有沪深300的市值占比又上升到约60%。相比之下,代表外资的QFII历年持股基本集中在沪深300成份股中,波动相对较小。
2014年年底开始,QFII持股中消费股的市值占比一直高于偏股型公募基金中的消费股占比,季度平均差异为+6个百分点;2012年至今,QFII持股中周期股的市值占比一直低于偏股型公募基金中的周期股占比,季度平均差异为-12个百分点。外资的行业持股集中度较高:QFII在2018年一季度持股市值前五大行业市值占比合计71%;陆股通北上资金持股市值前五大行业市值占比合计60%(2018年6月);相比之下偏股型公募持股市值前五大行业市值占比不到一半,只有47%(2018年一季度),低于QFII和陆股通北上资金持股。
外资与中资一样,重点布局ROE(TTM)较高的公司,但外资对股票估值的要求较为苛刻:QFII在2018年一季度持有的PE(TTM)在35倍以下的股票市值占比为76%,通过陆股通北上资金持股的外资中持有的PE(TTM)在35倍以下的股票市值占比为73%(2018年6月),高于主动偏股型公募基金的65%,保险公司持股中虽然PE(TTM)小于10倍的股票市值占比超过80%,但由于保险持股中金融地产股票市值占比接近80%,其PE(TTM)与其他三类机构投资者没有可比性。
统计了中外资机构投资者各自持股中前二十大重仓股后发现:内外资均偏好龙头股,但是,外资对龙头股的投资更加集中。从整体的持股集中度来看,QFII在2018年一季度前十大重仓股持股市值占总持股市值比重为55%,前二十大重仓股市值占比为65%,通过陆股通北上资金(2018年6月)持股的外资前十大重仓股市值占比为46%,前二十大重仓股市值占比为61%。相比之下,代表内资的偏股型公募基金这两个比值仅为21%和31%,集中度只有外资的一半。
作者为海通证券首席策略分析师