跨境并购：巅峰之后的下滑是理性回归
2016年,中国大陆企业在国际并购市场的业绩达到一个高峰，海外投资数量达到920宗，较2015年上升142.1%，交易金额激增至2125亿美元，几乎是2015年的3.5倍，48宗大额海外投资交易金额超过了10亿美元。步入2017年之后，情势如何发展呢？普华永道日前发布的一份报告显示，2017年第一季度中国大陆企业海外并购交易数量为142宗，交易金额为212亿美元，相比创纪录的2016年同期交易数量下滑39%，交易金额下降77%。
这意味着巅峰之后中国企业的并购趋势开始下滑还是另有其他？对此要分析一下本次下滑背后的原因。从2016年第四季度起，国内监管机构对于中国企业海外投资的真实性和合规性提出更严格的要求；另一方面，世界政治与经济格局正在经历新一轮的博弈与再平衡，外部不确定因素的增加。从政策层面来看，国家税务总局于2016年公布了42号公告，对同期资料和关联申报的现行规定进行了重大修订，提出了中国转让定价的合规新要求。近日，国务院国资委公布了《中央企业投资监督管理办法》和《中央企业境外投资监督管理办法》，强调对中央企业海外投资的风险管控。受其影响，2017年第一季度中国企业海外并购领域开始显现下滑趋势。尽管今年第一季度海外并购交易数量与金额同比双双下滑，但与2015年第一季度以及之前同期相比，仍然有明显增长。对此，普华永道中国企业并购服务部总监陈超认为：“预计在2016年的井喷式增长之后，2017年海外并购将回归理性轨道。”
理性回归的这一判断是有数据支撑的，具体而言：2016年中国大陆企业海外投资金额几乎是2015年的3.5倍，高达48宗大额海外投资交易金额超过了10亿美元；受2016年底有关部门出台政策限制非主业、非理性大额投资影响，2017年第一季度海外投资步伐放缓，仍有七宗大额交易金额超过了10亿美元。2016年是创纪录的一年，民营企业主导海外并购市场，交易数量达609宗，是2015年的三倍；2017年第一季度有关部门管控新规的影响显现，各类投资者活跃程度相比2016年有所下降，基于企业对产业升级迫切的期望，交易数量仍高于2015年。2016年大型民营企业海外并购金额第一次超过国企，由少数几个海外并购经验丰富的买方主导；2017年第一季度，这些买家的海外并购步伐放缓，交易金额下滑明显；财务投资者受新规影响比较大。
2016年中国上市公司海外并购交易数量占比达47%；其中主板和中小板上市企业交易数量占上市公司海外并购交易总数59%；2017年第一季度国内主板和中小板上市公司交易数量同比下降33%。2016年国内主板上市公司交易金额位居第一，超过香港上市公司海外并购交易金额；上市公司拥有充沛的资金和通畅的融资渠道，主板上市公司更享有国内和海外的估值差异，这使他们在价格上更有优势；2017年第一季度中国国内主板和中小版上市公司交易金额与2016年同期相比下降85%。
2016年民营企业海外并购活动更关注媒体娱乐、智能制造、高科技、金融、消费升级及这些重点标的，特别是在娱乐行业，大额交易屡次刷新纪录，体现国内中产阶级要求娱乐升级的广阔市场前景。2016年财务投资者海外并购交易数量是2015年的两倍；按照目前国内政策环境来看，为了可以更大概率地将交易进行到底，战略投资者与财务投资者的合作可能会变得更加普遍（特别是拥有美元的财务投资者）。
欧美等成熟市场仍然是中国大陆企业海外并购的最重要目的地，2016年及2017年第一季度，约有60%的中企海外并购交易目的地锁定欧美市场。中国企业同样越来越关注亚洲机会，仅次于欧洲和北美，亚洲成为第三大并购交易目的地，在2017年第一季度占比32%。2016年几乎所有主要投资地区并购金额都创纪录；大量资金涌入欧美发达国家的先进工业、科技、品牌以及成熟的消费者和巨大的市场；2017年第一季度各地区交易额均有所下滑，资金主要仍流向欧美地区（占比66%）。2016年全年及2017年第一季度前十大海外并购交易均来自2016年，其中有八宗交易的目标公司位于欧洲和北美，高科技和媒体娱乐交易有三宗。
未来展望：谨慎应对，复苏有望
根据普华永道的这份报告，展望2017年全年，基本可以得出以下结论：
首先，中国国内监管机构对于内地企业海外投资的真实性和合规性审核新规对于海外并购的影响将会逐步显现，预计2017年中国企业在海外并购的热潮将回归理性。对此，普华永道中国国际税务部合伙人王鹏分析说：“随着中国企业海外并购的深度与广度不断拓展，相关风险和问题也日益显现。最近出台的针对央企的监管政策强调聚焦主业以及境外风险管控，有重要的警示作用。另一方面，国内和国际税收环境的变化也对中企在海外并购前和并购后全球业务整合提出更高要求。企业需要在透明度及风险管控方面加大管理力度，谨慎布局，重视海外投资的真实性与合规性。”2016年7月13日，国家税务总局公布了42号公告，对同期资料和关联申报的现行规定进行了重大修订，提出了中国转让定价的合规新要求，即：转让定价同期资料（包括主体文档、本地文档以及特殊事项文档）+国别报告。对此，建议中国企业积极采取如下应对措施：根据新的同期资料准备条件，重新评估和审查关联交易；找出企业目前同期资料披露信息与新要求之间的差距，并着手弥合差距；采用统一协调的工作方法准备集团各企业的转让定价文档；针对新的关联业务往来报告表开始搜索相关信息并在必要的情况下进行试填。
其次，投资所在地的环境变化需要引起中国企业的重视。例如，近期美国商务及税务环境的变化对于投资与贸易的影响，需要引起中国投资者的注意。对于已在美国投资或与美国公司开展贸易的中国企业，需要考虑税务环境变化对于企业税务成本的影响，考虑投资架构是否税务仍然有效，以及是否对于集团税务合规性提出更高的要求：对于未来计划在美国开展投资或贸易活动的中国企业，要考虑贸易市场的选择、生产地点和研发地点的选择、投资方案的考虑（并购VS绿地投资）以及资本结构的考虑（股权VS债权）。
第三，部分投资领域相较于其他将受到新政策更为强烈的冲击，例如房地产行业、娱乐行业，以及其他被认为是“非战略”、“非主业”性质的投资。但在工业品行业，国内产能过剩引发供需失衡，推动了国企在工业品行业对产业升级和产能出海的并购需求；在能源/原材料行业，在大宗商品价格结构性回暖且OPEC减产的共同影响下，国企投资石油和矿业成为热点，在2017年也将持续。具有战略意义的跨境并购预期将继续被政府鼓励,例如产业升级及“一带一路”项目；整合全球资源、弥补产业链不足将是下一步的行业重点，农业综合、机械与设备、金属矿产资源、航空业以及能源等传统行业仍占据主导地位。对此，普华永道中国企业并购服务部总监陈超补充道：“具有战略意义的跨境并购，尤其是产业升级及‘一带一路’”项目将在2017年占据海外并购市场的主导地位，这些项目整合全球资源、弥补产业链缺口，同时将会进一步推动亚洲的投资机会。”
第四，外汇出境审批时间的延长将对部分交易产生不利影响，但在2017年第一季度已经顺利完成CFIUS审查或交割的几笔大的海外并购案例，也给上市公司乃至中资的海外并购注入了一针强心剂。短期来看，美元私募基金以及在海外上市/有海外融资渠道的中国企业，将比单纯持有人民币的投资者更具有优势。然而，从中长期来看，所有促使中国企业进行海外投资的驱动因素依然存在，未来有条件、有能力的中国企业将继续活跃在战略性对外投资领域。随着后续《境外投资条例》的出台，监管有望更加明晰。
总体而言，2017年中国企业在海外并购将明显低于2016年的并购高潮，但将在2018年迎来复苏。